感知中国经济的真实温度，见证逐梦时代的前行脚步。谁能代表2019年度商业最强驱动力？点击投票，评选你心中的“2019十大经济年度人物”。【我要投票】

“我们管理团队认为（公司）完全满足了联交所给的复牌条件……我到目前为止为了公司能够复牌，已经花了股民的钱，几千万啊，几千万！这钱不是我个人的，是股民的钱，我也心疼，我也希望联交所的‘老爷们’也心疼心疼股民……我们不努力吗？我们努力了！我们就要求一个公正！”在10月10日的股东座谈会上，面对80余名股东和媒体，国家联合资源（00254）主席纪开平异常愤慨。

2019年10月10日，这已是国家联合资源召开的第二次股东座谈会，目的是纾缓股东怨气及回答各种疑问。在此之前，公司于10月8日在香港《信报》、《投资一周》等报刊刊登头版广告，控诉联交所。

国家联合资源，停牌超过三年，停牌前股价长期低于1港元，是港股1300多只“仙股”中的一员。它的命运似乎只有被除牌这一条路——2019年8月26日，联交所上市部通知公司其将建议上市委员会取消其上市地位。

按照通俗的“剧情”，一家公司的股票被判“死刑”后，通常会默默在报价表上消失或申请复核，但国家联合资源显然不按剧本走。

1

壳股末日

国家联合资源停牌从2016年8月1日开始停牌，按照港交所2018年8月刊发的除牌新规，如果国家联合资源不能在今年7月31日前复牌，将会被除牌。

正如公告显示，公司两次提交的复牌建议都未获联交所通过，于是在8月29日，香港联交所上市部在一次聆讯上建议取消国家联合资源上市地位。

港股市场一直以来因为壳股、仙股、僵尸股扎堆而广受诟病。为了解决这一问题，港交所从2016年6月开始，针对这类股票展开打击行动。

彼时，香港证监会和港交所提出，在现有的上市委员会基础上，新增上市政策委员会和上市监管委员会。前者将负责整体上市政策和上市规则的修订，而后者负责处理一些涉及合适性问题或有特殊影响的上市申请，以此加强上市过程的监管。

之后举措愈来愈严，2018年8月1日，新修订的《上市规则》生效，持续停牌18个月的公司可被摘牌，没有足够业务运作或资产的公司不再需要经过三个阶段的除牌程序，实行快速除牌机制。

2019年7月26日，针对投机炒壳以及借壳上市的行为，港交所再次重拳出手，宣布将修订有关借壳上市及壳股活动的《上市规则》，主要变动包括：对借壳交易的定义，对于上市公司出售业务导致控制权变动的限制，以及禁止通过大规模发行证券进行借壳上市。上市规则条文修订已于10月1日生效。

过去，港股主动退市多，强制摘牌少，这一情况或许将发生变化。

据港股挖掘机了解，2019年港股迎来了一个退市高峰，今年以来截至11月23日，共有24家港股上市公司退市，数量较去年翻倍，其中有私有化退市的，但过半被强制摘牌，包括中国光纤（03777）、长港敦信（02229） 、昆明机床（00300）、中国有色金属（08306）等。此外，还有不少被列入拟除牌名单的公司正在向港交所申请覆核取消上市地位的决定，其中就有国家联合资源。

（数据来源：wind，统计时间截至2019年11月23日）

港交所打击壳股对净化资本市场大有裨益，但另一方面，这因为动了相关利益者的“奶酪”而引来不少指摘。

在国家联合资源登报鸣冤之前，金利通（08256）主席洪集怀曾批评联交所眼光传统，不了解IT及大数据业务，而国家联合资源的登报之举，更加激烈地表达了类似的不满。

2

除牌前的噤声

国家联合资源在公告中直指，上市委员会拒绝国家联合资源出席关于除牌事宜的聆讯，使得公司没有抗辩的机会。如此一来，“纵使上市部提出之论点完全错误或甚至带有偏见，我们也没法向上市委员会反映，在程序上并不公平”。

公司认为上市部滥用职权，其反对意见主要基于：其他事项无论多么微不足道，发行人都有两次机会复核上市部的任何决定，但当涉及到上市规则项下对发行人而言最为重要的事项——取消上市地位时，发行人仅有一次复核机会。在书面公告中，这家公司也丝毫不掩饰愤怒之情：“这简直荒谬无比，亦绝非上市规则的用意。”

无论在公告还是股东座谈会上，国家联合资源反复提到一个细节：2019年8月29日下午3点17分左右，上市委员会聆讯前不久，曾向国家联合资源财务顾问发出电邮，邀请公司派出代表前往联交所参加上市委员会聆讯。公司代表下午5点05分左右抵达联交所办公室，但最终仍被拒绝出席上市委员会聆讯作口头陈词。

事后，国家联合资源公开表示，“这种临时通知是上市委员会假意迎合公司要求的虚伪行为。”

不过，港交所企业传讯科助理副总裁钱杰接受港股挖掘机采访时表示，上市公司并无权出席上市委员会日常会议。

钱杰介绍道：“按照一般的除牌流程，如上市公司未能在特定补救期内满足复牌要求或向联交所证明其满足相应《上市规则》，港交所上市部会向上市委员会建议将该公司除牌。如公司已提出复牌申请，上市部将会全面评估复牌申请后再做出复牌或除牌建议。收到上市部建议后，上市委员会会在日常会议中讨论相关公司的除牌事宜并做出相应决定。上市部一般会告知相关公司上市委员会召开会议的日期。但根据上市规则，此阶段相关公司并无权出席上市委员会的会议。如上市公司对上市委员会做出的决定有任何异议，可提出复核，上市复核委员会将根据相应程序召开聆讯以复核有关事宜。”

港股挖掘机APP注意到，联交所此前两次敦促国家联合资源尽快达成复牌条件。第一次是在2018年7月26日，也就是经修订的上市规则实施前夕，当时联交所提出两个复牌要求：一是刊发未公布的财务报告及处理任何审核修订；二是证明公司已实施足够的内部监控制度。

经过将近一年时间，国家联合资源于2019年6月19日向联交所提交复牌建议。根据公告，为了达成复牌条件，公司在这份复牌建议中还订立了关于债务重组的若干协议，并提出了一项集资计划。

不到三个星期（7月7日），联交所给出回复，对国家联合资源提出新的复牌要求，即就上市规则第13.24条项下的足够业务运作作出说明。

收到联交所意见后，公司进一步提交补充复牌建议，其中明确提出公司执行董事纪开平及郭培远将认购公司股份，为公司提供新股本资金；公开发售股份，现有股东有优先认购权；通过债务重组，减少负债。认购和公开发售所得的资金拥有偿还债务、业务扩张，以及提供一般营运资金。

但最终，国家联合资源依然未能复牌。正如前面提及，公司收到的是一份突如其来的除牌建议通知。根据公司的说法，理由是对公司履行复牌条件的情况“仍不满意”，但没有给出具体原因。

“仍不满意”的说法惹恼了国家联合资源的管理层。纪开平表示，“之前该解决的问题我们都解决了，我想知道联交所到底想要干什么，希望它（联交所）给的指引是实实在在的，别虚头巴脑”。

对于国家联合资源的情况，联交所相关人士表示“一向不评论个别公司”。但上述工作人员指出，就一般的除牌程序而言，去年修订的《上市规则》新规要求长期停牌的公司在特定补救期内必须解决不符合上市规则的事宜，否则将被除牌。

她强调，上市公司必须在特定补救期内解决或补救导致停牌的重大问题，而非只是提交复牌申请。

国家联合资源部分投资人对联交所颇有微词，其中一名投资人表示:“上市部对公司作出的改变‘仍不满意’，不满意的标准是什么？内地A股上市公司连续亏损，会有警示，有ST，给中小股东做（买卖）决定的机会，但254.HK（指国家联合资源），四年前突然被勒令停牌，中间没有给中小股东任何做决定的机会。”

据不完全统计，2019年以来（截至11月23日），港交所已向至少42家长期停牌或业务不足的公司发出除牌要求，并推进除牌程序。其中14家已被除牌，其余28家上市公司未能说服港交所相信它们具备保留上市地位资格，不少公司选择向联交所上市委员会提出复核申请。

其中，铭源医疗（00233）收到除牌通知后，向联交所上市复核委员会提交复核申请，暂时躲过了9月2日被除牌的命运。

中大国际（00909）、云信投资控股（08129）、中国有色金属（08306）也曾向联交所申请复核，但联交所复核委员会维持取消上市地位的决定，最终毫无例外以退市收场。

时间再往前推，2017年盘中突然“被摘牌”的华多利集团（01139），联交所曾指其业务运作及资产状况都存在严重的持续性经营问题，公司随后向联交所上市委员会申请除牌复核，今年2月进入除牌程序第三阶段，在即将被除牌的前一天提交复牌建议，目前仍在停牌。

以电讯设备买卖起家的金利通，在2017年收到联交所下发的除牌函，原因同样是业务不足。之后，该公司提出复核，并提交复牌建议，目前处于停牌状态。

停牌超过4年的镍资源国际（02889）今年入禀高院，就除牌决定提出司法复核，同时质疑上市科及上市委员会妨碍公司运作及财务状况，一心将其除牌。最新消息显示，镍资源国际清盘呈请聆讯两度延期。

3

实控人走向失控

国家联合资源是否会重蹈以上公司的覆辙？它到底是壳股，还是具有实质业务的公司？

按照一般的定义，借壳上市是指一家非上市企业通过把资产注入已上市的公司中，彻底改变上市公司的主营业务、实际控制人，上市后利用其上市公司地位在一定条件下再通过增发股份等方式融资。通常借壳成功后，公司会进行更名。

资料显示，国家联合资源的前身于1972年在香港成立，同年在香港联交所上市，其后经历过多次的易手、更名、主营业务变更。业绩却是连年亏损。

目前，国家联合资源的唯一业务是汽车租赁，主体为2016年收购而来的天马通驰100％股权及天马通驰旅游49％股权（以下合称天马通驰）。

巧合的是，收购和停牌都发生在2016年。2016年1月15日，国家联合资源发布公告称，当日签署了一份买卖协议，拟以不超过8亿港元全资收购Gear World Development Limited（旗下全资拥有天马通驰）。其中，约2.1亿港元用现金支付，约5.6亿港元通过发可换股债券支付，代价支付附带溢利保证条件。

在采访中，国家联合资源通过第三方向港股挖掘机进行解释，国家联合资源以8亿港元收购天马通驰，其中约6港元捆绑公司之后两年的溢利保证，后来两年的利润保证都没达成，所以上市公司不需要向卖方支付这6亿港元，即相当于上市公司最终以2亿港元收购天马通驰。

在这2亿港元当中，1.4亿港元是可换股债券，0.6亿港元为现金。相关人员补充说，可换股债券即便换成股票，占总股本比例也很低。

不料，2016年8月1日，交易还没完成，国家联合资源突然被港证监勒令停牌。停牌原因是港证监认为公司2015年财报存在虚假或误导性资料。

收购天马通驰的交易没有因此中断。2016年8月31日，买卖协议所有条件达成，天马通驰正式并入上市公司。从当时的公告看，唯一的“意外”是，原本约定在交易完成日支付的部分现金代价可延迟支付。

天马通驰创始人纪开平和郭培远分别在2017年、2018年相继进入国家联合资源董事会，目前分别担任董事会主席和执行董事，原来的董事会成员也已被全部更换。

没想到停牌一停就三年，期间，香港证券市场发生巨变。港交所对壳股、老千股、僵尸股祭出狠招，加速清理长期停牌、业务经营有问题的上市公司。2018年7月26日，联交所向国家联合资源下发信函，要求公司尽快达成相关复牌条件，否则会被除牌。

在准备复牌方案同时，国家联合资源也在对前管理层的欺诈行为开展独立法证调查。根据公告，前主席杨凡及前董事李辉等人涉嫌在2015年的两笔燃油交易中合共卷走超过6亿港元——这是2015年财报被指造假的根源。

对于前管理层的行为，纪开平表示：“254.HK的任何人，只要违反了法律，违反了公司规则，我们绝不姑息，该追责的一定会追责。目前我们已经通过香港的律师向香港高等法院提起诉讼，同时也在中国内地法院走程序。”

他没有回应是否后悔当初选择了国家联合资源作为合作对象，只是说道，当时马通驰之所以选择与254.HK合作，是因为当时254.HK管理层的未来发展理念与天马通驰“出奇统一”。

从今年7-9月陆续公布出来的财报可以看出，2018年开始，汽车租赁业务变成了国家联合资源唯一的收入来源，原有的其他业务，包括资源贸易、媒体及广告业务、贵金属贸易网上平台，要么经营不善无收入，要么因为失去子公司控制权而业绩不再并表。

4

北京民营班车之首何去何从

北京海淀区土井村路附近，一个停车场上停放着一百来辆巴士，这是天马通驰集团在北京的六个停车场之一，也是其最大的停车场。

这家公司从2006年成立以来，一直从事汽车租赁业务，为企业、学校、事业单位提供穿梭巴士、旅游巴士服务、客运及出租汽车服务等，在北京通勤班车领域是民营之首，主要竞争对手是首汽。

据了解，天马通驰集团现拥有860辆乘用车，共聘用760名司机及额外30名员工。港股挖掘机通过走访发现，天马通驰主要客户有腾讯、阿里巴巴、百度等企业，及德威国际学校、顺义国际学校等3所北京学校。其中，腾讯是天马通驰最大的客户，使用车辆80辆，德威国际学校和顺义国际学校合共使用车辆94辆。

（中关村软件园腾讯北京总部大楼外停放天马通驰的巴士）

腾讯公司相关人士介绍，天马通驰从2015年开始为腾讯提供班车服务，服务车辆80辆，每个工作日跑160条路线。目前天马通驰是腾讯在北京的最大班车服务供应商。

阿里巴巴相关人士向港股挖掘机透露，阿里与天马通驰合作已经有2-3年时间了，之前其班车服务供应商为首汽，现在阿里巴巴北京公司的班车服务几乎全部外包给天马通驰。

最新财报显示，2019年上半年，国家联合资源实现收入3091.8万港元，同比增长11.66％，净亏损由去年同期的1371.1万港元扩大至1618.3万港元。经营活动现金流净额2812.5万港元。客户集中度依然高，期内76％收入来自一名客户。

截至2019年6月30日，流动负债净额7.17亿港元，负债净额6.17亿港元，银行及现金结存约801.6万港元。

郭培远解释称，“约5000万元的利息支出是造成亏损的最大问题。我们在复牌方案中提到，公司已经与债权方就各种有息债务达成了和解。”

国家联合资源的结局会是怎样呢？

目前国家联合资源已向联交所提出复核要求，同时聘请律师团队就应对上市委员会程序不当可行法律补救措施向公司提供建议，另外公司还特意成立了“联交所滥权监察小组”，呼吁有类似遭遇的上市公司股东一起行动，向联交所寻求公平和透明。

据了解，从今年9月开始，天马通驰旅游剩余的51％控制权转交给国家联合资源，两者合并报表，但上市公司对天马通驰旅游的持股仍保持49％，另外51％继续由纪开平通过信托方式间接持有。

由于股份停牌，可换股债券无法换股，注资入股未获联交所同意，纪开平和郭培远至今也没有国家联合资源任何股份。

郭培远表示，假设不能复牌，天马通常正常运营，不会受到任何影响。

24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）

上一篇：中国证券报：国有企业改革进入了把握梁静茹先

下一篇：危机迫在眉睫？全球最大的对冲基金和中央在线